實體融資出路在改革
NBD:目前我國實體經(jīng)濟融資難、融資貴成為經(jīng)濟運轉(zhuǎn)層面的痼疾,您怎么看待這個問題?
王國剛:現(xiàn)在中國經(jīng)濟形勢比較嚴(yán)峻,尤其是一季度的數(shù)據(jù)不能令很多人滿意。在這個背景下,經(jīng)濟和金融鏈條存在一系列不協(xié)調(diào)的情況,甚至是比較嚴(yán)重的矛盾。
從4月份數(shù)據(jù)來看,當(dāng)月M2是117萬億,同比增長超過13%,但實體經(jīng)濟面卻感到資金非常緊張。將時間軸拉長來看,2012年11月的中央經(jīng)濟工作會議就明確指出要降低實體經(jīng)濟融資成本,但這一年多下來實體經(jīng)濟的融資成本沒有降低,并且在今年前幾個月與此前相比還有上升,而且上升幅度還在擴大。融資成本的上升對實體經(jīng)濟面目前的困難而言無疑是雪上加霜的。
NBD:出現(xiàn)這一現(xiàn)狀的原因是什么,金融的血輸不到實體經(jīng)濟中,原因是什么?
王國剛:中國的金融體系是由金融機構(gòu)加金融監(jiān)管構(gòu)成,實際就把居民和企業(yè)排除在外,這種金融是由銀行信用為主干,另一件事就很難滿足,這么多實體企業(yè),每家企業(yè)風(fēng)險各不相同,銀行怎么把控風(fēng)險?當(dāng)我們資金稍微一收緊,實體企業(yè)融資就存在問題了。
改革開放三十多年來,金融實際上是銀行信用金融。M2到今年4月底是117萬億元,其中由人民銀行發(fā)行的流通中的貨幣不過5萬億元。還有112萬億元怎么來的?通過銀行再創(chuàng)造,用存貸款機制、貨幣乘數(shù)再創(chuàng)造貨幣而來。
這30多年來,大家談的許許多多的金融都是銀行信用。如果實體經(jīng)濟部門資金緊缺,我們馬上想到松和緊。所謂的松和緊,在中國現(xiàn)實過程中就表現(xiàn)為對銀行再創(chuàng)造貨幣這個過程的松和緊。
具體來說,就是讓它通過存貸款過程多創(chuàng)造一些,還是少創(chuàng)造一些。如果新增貸款行政管控繼續(xù)堅持下去,就意味著銀行不能通過存貸款機制創(chuàng)造更多的資金。
另一個不能回避的問題就是表內(nèi)做管控,表外發(fā)展一些業(yè)務(wù),有人稱之為影子銀行。實際上那不是影子銀行,它是銀行存貸款的補充品,不是替代品。好些人依然停留在這個上面,如果還是停留在這個層面上討論,我認(rèn)為今天如果放松一點,那是為明天累計更多的風(fēng)險,造成更多的問題。
中國金融最大的問題是整套金融機構(gòu)的經(jīng)營體系在吃居民和實體企業(yè)之間的利差,必須打破我國以間接金融為主的結(jié)構(gòu),讓金融回歸實體經(jīng)濟?,F(xiàn)在我們的利率不僅高,而且高得離譜,這就是間接金融最突出的弊端。
NBD:目前有人提到應(yīng)該全面降低存款準(zhǔn)備金率以擴大資金供給,您怎么看?
王國剛:降準(zhǔn)可能性是存在的,但是不能把降準(zhǔn)和擴大資金供給相提并論。
降準(zhǔn)后,單家或幾家銀行的人民幣資金會有所增加,對于整個銀行體系,人民幣資金不會增加,存款準(zhǔn)備金的錢最后到哪里去了?西方經(jīng)濟理論談得很少,好像這錢就蒸發(fā)了。到底央行用這個錢干嘛去了?其實是各家銀行把外匯買來了。
今天如果降準(zhǔn),人民幣資金從哪里來?難道央行再把外匯賣回去?這不可能。央行會向各家銀行發(fā)債,所以整個銀行的資金供給并沒有發(fā)生變化。
實體經(jīng)濟融資難,說到根本還是要改革,直截了當(dāng)就一句話,我們今后的金融改革是發(fā)揮金融市場配置資源的決定性作用,還是發(fā)揮銀行配置資源的決定性作用?
中國的金融體系以銀行為主體,180萬億元的金融資產(chǎn)銀行占了160萬億元,剛才講的所謂資金松緊,說白了就是繼續(xù)發(fā)揮銀行創(chuàng)造貨幣方面的作用,強化銀行配置資源的作用。但是這一條路我們恐怕已經(jīng)走到極限了,要讓我們和企業(yè)進一步進入金融市場,金融市場絕對不是金融機構(gòu)和自己玩的市場,中央再三強調(diào)我們降低金融為自己服務(wù)的比重,可是我們這個比重還在提高。
網(wǎng)商金融不應(yīng)是改革方向
NBD:目前互聯(lián)網(wǎng)金融是最火熱的話題,您怎么看它的興起?
王國剛:一些人認(rèn)為,有別于銀行主導(dǎo)的間接金融模式和證券市場主導(dǎo)的直接金融模式,互聯(lián)網(wǎng)金融正在開辟第三種金融模式,中國金融體系正面臨著互聯(lián)網(wǎng)金融的“顛覆”。
在中國,從上世紀(jì)90年代中期以后,各類金融機構(gòu)也廣泛利用互聯(lián)網(wǎng)展開了諸多業(yè)務(wù)活動和業(yè)務(wù)創(chuàng)新,其中既包括證券銷售、私人銀行業(yè)務(wù)和理財產(chǎn)品等,也包括運用互聯(lián)網(wǎng)進行證券交易、繳納各種費用、查詢相關(guān)金融交易資訊等?;ヂ?lián)網(wǎng)已滲透到金融活動的各個方面,并不是一個在2013年才突然沖出水面的新奇現(xiàn)象。
現(xiàn)在大家所說的互聯(lián)網(wǎng)金融,其實是網(wǎng)商金融,涵蓋面遠遠小于真正的互聯(lián)網(wǎng)金融范疇。目前我國網(wǎng)商所從事的金融活動基本還局限于金融體系中的一些輔助性金融業(yè)務(wù),如支付清算、小額信貸和協(xié)助基金證券銷售等,就金融的實質(zhì)性業(yè)務(wù),比如各種金融產(chǎn)品的開發(fā)和交易等,以及主體性業(yè)務(wù),如存貸款和證券交易等而言,還染指甚少。
NBD:有人認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融會降低實體經(jīng)濟融資成本,您怎么看?
王國剛:互聯(lián)網(wǎng)上既然可以展開商品交易,理所當(dāng)然地也就可以展開金融交易。在借鑒海外運作模式的基礎(chǔ)上,近年來,P2P網(wǎng)貸、眾籌等金融交易在中國應(yīng)運而生。
P2P網(wǎng)貸、眾籌實際上是個人之間以及個人與機構(gòu)之間的資金借貸通過網(wǎng)商平臺和公開機制得以集中實現(xiàn)的一種表現(xiàn)方式。
但是如果說降低融資成本,恐怕這說不通,比如說所謂的網(wǎng)貸P2P,雖然使得資金供給者的收入有所提高,但它大大加強了實體企業(yè)的融資成本,甚至利率都能超過20%。20%的利率是什么概念?有幾家企業(yè)有這種盈利水平呢?我想很少。
在這個背景下,實際借錢的人是在救命,救命的時候是不討論價格的,這很可怕。而我們還在大肆炒作,認(rèn)為這是發(fā)展方向。那只能使實體企業(yè)負(fù)擔(dān)越來越重,這不是改革的方向。
NBD:那如何評價互聯(lián)網(wǎng)金融這一所謂新事物帶給我們的啟示呢?
王國剛:P2P網(wǎng)貸、余額寶以高利率回報吸引投資者的資金,投資者暫時可以得到高于銀行活期存款數(shù)倍乃至數(shù)十倍的收益,但金融交易并不創(chuàng)造價值,這些高利率最終要由使用資金的實體企業(yè)承擔(dān),無益于降低他們的融資成本。
但這背后卻說明了一個問題,我覺得值得關(guān)注,就是我前面說的金融體制機制的缺陷被互聯(lián)網(wǎng)金融折射得很清晰。
在我國的外植性金融中,銀行信用成為近乎唯一的信用機制,城鄉(xiāng)居民消費剩余的資金除了儲蓄存款很難有其他的金融投資運作路徑,實體企業(yè)所需資金除了銀行貸款也沒有太多選擇余地。
我國金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中,存款所占比重高達90%以上,貸款所占比重高達60%以上。要改變銀行在存貸款市場的賣方壟斷地位,僅僅依靠互聯(lián)網(wǎng)金融提供的渠道和技術(shù)幾乎是不可能的,但這卻反映出體制機制改革的重要性。
為什么余額寶6%的年收益率大家都去買,因為大家的資金沒有出口,如果把城投債超過7%的收益率往柜臺一放,你問一下,人家是買余額寶還是買城投債呢?城投債都到哪里去了呢?最后還是在銀行體系內(nèi)。
余額寶確實是從實體經(jīng)濟長出來的,但因為體制機制的石頭壓在那里,它才生長出來,它不是直長上來的,是從邊上扭上來的。這恰恰反映了我們搬掉石頭的重要性。
金改路徑應(yīng)首推公司債
NBD:您覺得我國金融改革的方向應(yīng)是什么?
王國剛:談金融改革,可說的內(nèi)容很多,利率市場化、商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型、資本賬戶開放、股票發(fā)行等,但是目的我覺得是一致的,就是降低實體經(jīng)濟融資成本,如果這一過程增加了實體經(jīng)濟融資成本,那就不是改革,所以P2P網(wǎng)貸的做法恐怕不能成為方向。
金融改革,首先要明確什么是金融。按照經(jīng)濟學(xué)理論,金融最初有居民部門和實體企業(yè)部門,二者相加是實體經(jīng)濟。居民部門是資金的擁有者,實體企業(yè)部門是資金需求者,他們之間直接發(fā)生金融的資金交易,這是最初形態(tài)。
明確這一點,也就可以看出,在改革過程中應(yīng)該讓實體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民擁有更多的金融選擇權(quán),因為金融本來就是從他們中內(nèi)生出來的,但是現(xiàn)在的金融體系銀行占比太大了,間接金融比重大,直接金融比重小,這就是改革的方向。
這顯然可以解決降低融資成本的問題,比如你有資金,我有資金需求,你的預(yù)期回報率是10%,我的預(yù)期成本是7%,那我們之間商量一個都能接受的利率,就可以達成交易,但是中間如果加上一個銀行,那成本對你對我肯定都是增加的。
NBD:直接金融最關(guān)鍵的路徑通道是什么?
王國剛:直白說,就是發(fā)公司債券直接向資金供給者,這些資金供給既包括城鄉(xiāng)居民也包括廣大的實體企業(yè),因為到4月底城鄉(xiāng)居民儲蓄存款余額47萬億元,各類企業(yè)的存款余額53萬億元,二者加起來100萬億元,我們只有讓他們持有這些債券,他們才能一方面提高財產(chǎn)性收入,另一方面向?qū)嶓w企業(yè)有效地進行現(xiàn)金管理和資產(chǎn)安排,由此縮短金融鏈條。
這個過程的實質(zhì)是由金融市場信用來替代我們現(xiàn)在大行其道的銀行信用,從而真正實現(xiàn)中國金融在脫媒過程中重構(gòu)金融體系,支持實體經(jīng)濟。
這其實是有據(jù)可循的,1994年7月1日起實施的《公司法》第6章專門對發(fā)行公司債券做了規(guī)范,其中規(guī)定,股份有限公司3000萬元凈資產(chǎn)、有限責(zé)任公司6000萬元凈資產(chǎn)就可發(fā)行公司債券,公司債券余額可達凈資產(chǎn)的40%。2005年,在修改《公司法》和《證券法》中,這些規(guī)定移入了《證券法》中。
但近20年過去了,按照這一數(shù)額規(guī)定的公司債券鮮有發(fā)行。為此,我們只需要依法行事,將這些法律規(guī)定進一步落實。
雖然中國的債務(wù)仍低于發(fā)達經(jīng)濟體,但債務(wù)水平的增速也令人擔(dān)憂。債券無論是理論上還是實際上都是直接金融的工具,但是在中國成為間接金融工具,現(xiàn)在應(yīng)該讓債券回歸直接經(jīng)營,如此一來,由于債券的利率高于存款利率,買債就獲利,由于債券利率低于貸款利率,實體企業(yè)的融資成本就降低了。
NBD:一個不能回避的問題是,公司發(fā)行債券的風(fēng)險防控怎么做?
王國剛:企業(yè)發(fā)行債券,也應(yīng)該承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險,市場競爭是該破產(chǎn)就破產(chǎn),該清理就要清理。我們應(yīng)該建立全國統(tǒng)一的公司債券發(fā)行和交易制度,改變“五龍治水”的債券審批格局。
此外還要推進債權(quán)收購機制的發(fā)育,改變單純的股權(quán)收購格局,化解因未能履行到期償付本息所引致的風(fēng)險,同時積極發(fā)揮資信評級在證券市場中的作用,為多層次多品種的公司債券發(fā)行和交易創(chuàng)造條件。
企業(yè)直接發(fā)債,的確會引起爭議,包括對商業(yè)銀行的沖擊,包括風(fēng)險防控,沖擊大不大?這個問題我覺得要分開來看,你說水的沖擊大不大,水可以是一滴水和兩滴水也可以是洪水滔天,如果一只債、兩只債來發(fā),就可以說是一滴水、兩滴水,但是滴水就可以穿石。整體改革可以從各個角度考慮,一滴水一滴水地來。
這樣既能給商業(yè)銀行足夠的改革壓力,又給它時間去避免系統(tǒng)性風(fēng)險。