實(shí)體融資出路在改革 　　NBD：目前我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難、融資貴成為經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)層面的痼疾，您怎么看待這個(gè)問(wèn)題？ 　　王國(guó)剛：現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)比較嚴(yán)峻，尤其是一季度的數(shù)據(jù)不能令很多人滿(mǎn)意。在這個(gè)背景下，經(jīng)濟(jì)和金融鏈條存在一系列不協(xié)調(diào)的情況，甚至是比較嚴(yán)重的矛盾。 　　從4月份數(shù)據(jù)來(lái)看，當(dāng)月M2是117萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)超過(guò)13%，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)面卻感到資金非常緊張。將時(shí)間軸拉長(zhǎng)來(lái)看，2012年11月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議就明確指出要降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，但這一年多下來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本沒(méi)有降低，并且在今年前幾個(gè)月與此前相比還有上升，而且上升幅度還在擴(kuò)大。融資成本的上升對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)面目前的困難而言無(wú)疑是雪上加霜的。 　　NBD：出現(xiàn)這一現(xiàn)狀的原因是什么，金融的血輸不到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中，原因是什么？ 　　王國(guó)剛：中國(guó)的金融體系是由金融機(jī)構(gòu)加金融監(jiān)管構(gòu)成，實(shí)際就把居民和企業(yè)排除在外，這種金融是由銀行信用為主干，另一件事就很難滿(mǎn)足，這么多實(shí)體企業(yè)，每家企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)各不相同，銀行怎么把控風(fēng)險(xiǎn)？當(dāng)我們資金稍微一收緊，實(shí)體企業(yè)融資就存在問(wèn)題了。 　　改革開(kāi)放三十多年來(lái)，金融實(shí)際上是銀行信用金融。M2到今年4月底是117萬(wàn)億元，其中由人民銀行發(fā)行的流通中的貨幣不過(guò)5萬(wàn)億元。還有112萬(wàn)億元怎么來(lái)的？通過(guò)銀行再創(chuàng)造，用存貸款機(jī)制、貨幣乘數(shù)再創(chuàng)造貨幣而來(lái)。 　　這30多年來(lái)，大家談的許許多多的金融都是銀行信用。如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)資金緊缺，我們馬上想到松和緊。所謂的松和緊，在中國(guó)現(xiàn)實(shí)過(guò)程中就表現(xiàn)為對(duì)銀行再創(chuàng)造貨幣這個(gè)過(guò)程的松和緊。 　　具體來(lái)說(shuō)，就是讓它通過(guò)存貸款過(guò)程多創(chuàng)造一些，還是少創(chuàng)造一些。如果新增貸款行政管控繼續(xù)堅(jiān)持下去，就意味著銀行不能通過(guò)存貸款機(jī)制創(chuàng)造更多的資金。 　　另一個(gè)不能回避的問(wèn)題就是表內(nèi)做管控，表外發(fā)展一些業(yè)務(wù)，有人稱(chēng)之為影子銀行。實(shí)際上那不是影子銀行，它是銀行存貸款的補(bǔ)充品，不是替代品。好些人依然停留在這個(gè)上面，如果還是停留在這個(gè)層面上討論，我認(rèn)為今天如果放松一點(diǎn)，那是為明天累計(jì)更多的風(fēng)險(xiǎn)，造成更多的問(wèn)題。 　　中國(guó)金融最大的問(wèn)題是整套金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)體系在吃居民和實(shí)體企業(yè)之間的利差，必須打破我國(guó)以間接金融為主的結(jié)構(gòu)，讓金融回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)?，F(xiàn)在我們的利率不僅高，而且高得離譜，這就是間接金融最突出的弊端。 　　NBD：目前有人提到應(yīng)該全面降低存款準(zhǔn)備金率以擴(kuò)大資金供給，您怎么看？ 　　王國(guó)剛：降準(zhǔn)可能性是存在的，但是不能把降準(zhǔn)和擴(kuò)大資金供給相提并論。 　　降準(zhǔn)后，單家或幾家銀行的人民幣資金會(huì)有所增加，對(duì)于整個(gè)銀行體系，人民幣資金不會(huì)增加，存款準(zhǔn)備金的錢(qián)最后到哪里去了？西方經(jīng)濟(jì)理論談得很少，好像這錢(qián)就蒸發(fā)了。到底央行用這個(gè)錢(qián)干嘛去了？其實(shí)是各家銀行把外匯買(mǎi)來(lái)了。 　　今天如果降準(zhǔn)，人民幣資金從哪里來(lái)？難道央行再把外匯賣(mài)回去？這不可能。央行會(huì)向各家銀行發(fā)債，所以整個(gè)銀行的資金供給并沒(méi)有發(fā)生變化。 　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難，說(shuō)到根本還是要改革，直截了當(dāng)就一句話，我們今后的金融改革是發(fā)揮金融市場(chǎng)配置資源的決定性作用，還是發(fā)揮銀行配置資源的決定性作用？ 　　中國(guó)的金融體系以銀行為主體，180萬(wàn)億元的金融資產(chǎn)銀行占了160萬(wàn)億元，剛才講的所謂資金松緊，說(shuō)白了就是繼續(xù)發(fā)揮銀行創(chuàng)造貨幣方面的作用，強(qiáng)化銀行配置資源的作用。但是這一條路我們恐怕已經(jīng)走到極限了，要讓我們和企業(yè)進(jìn)一步進(jìn)入金融市場(chǎng)，金融市場(chǎng)絕對(duì)不是金融機(jī)構(gòu)和自己玩的市場(chǎng)，中央再三強(qiáng)調(diào)我們降低金融為自己服務(wù)的比重，可是我們這個(gè)比重還在提高。 　　網(wǎng)商金融不應(yīng)是改革方向 　　NBD：目前互聯(lián)網(wǎng)金融是最火熱的話題，您怎么看它的興起？ 　　王國(guó)剛：一些人認(rèn)為，有別于銀行主導(dǎo)的間接金融模式和證券市場(chǎng)主導(dǎo)的直接金融模式，互聯(lián)網(wǎng)金融正在開(kāi)辟第三種金融模式，中國(guó)金融體系正面臨著互聯(lián)網(wǎng)金融的“顛覆”。 　　在中國(guó)，從上世紀(jì)90年代中期以后，各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)也廣泛利用互聯(lián)網(wǎng)展開(kāi)了諸多業(yè)務(wù)活動(dòng)和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，其中既包括證券銷(xiāo)售、私人銀行業(yè)務(wù)和理財(cái)產(chǎn)品等，也包括運(yùn)用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行證券交易、繳納各種費(fèi)用、查詢(xún)相關(guān)金融交易資訊等。互聯(lián)網(wǎng)已滲透到金融活動(dòng)的各個(gè)方面，并不是一個(gè)在2013年才突然沖出水面的新奇現(xiàn)象。 　　現(xiàn)在大家所說(shuō)的互聯(lián)網(wǎng)金融，其實(shí)是網(wǎng)商金融，涵蓋面遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于真正的互聯(lián)網(wǎng)金融范疇。目前我國(guó)網(wǎng)商所從事的金融活動(dòng)基本還局限于金融體系中的一些輔助性金融業(yè)務(wù)，如支付清算、小額信貸和協(xié)助基金證券銷(xiāo)售等，就金融的實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)，比如各種金融產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)和交易等，以及主體性業(yè)務(wù)，如存貸款和證券交易等而言，還染指甚少。 　　NBD：有人認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融會(huì)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，您怎么看？ 　　王國(guó)剛：互聯(lián)網(wǎng)上既然可以展開(kāi)商品交易，理所當(dāng)然地也就可以展開(kāi)金融交易。在借鑒海外運(yùn)作模式的基礎(chǔ)上，近年來(lái)，P2P網(wǎng)貸、眾籌等金融交易在中國(guó)應(yīng)運(yùn)而生。 　　P2P網(wǎng)貸、眾籌實(shí)際上是個(gè)人之間以及個(gè)人與機(jī)構(gòu)之間的資金借貸通過(guò)網(wǎng)商平臺(tái)和公開(kāi)機(jī)制得以集中實(shí)現(xiàn)的一種表現(xiàn)方式。 　　但是如果說(shuō)降低融資成本，恐怕這說(shuō)不通，比如說(shuō)所謂的網(wǎng)貸P2P，雖然使得資金供給者的收入有所提高，但它大大加強(qiáng)了實(shí)體企業(yè)的融資成本，甚至利率都能超過(guò)20%。20%的利率是什么概念？有幾家企業(yè)有這種盈利水平呢？我想很少。 　　在這個(gè)背景下，實(shí)際借錢(qián)的人是在救命，救命的時(shí)候是不討論價(jià)格的，這很可怕。而我們還在大肆炒作，認(rèn)為這是發(fā)展方向。那只能使實(shí)體企業(yè)負(fù)擔(dān)越來(lái)越重，這不是改革的方向。 　　NBD：那如何評(píng)價(jià)互聯(lián)網(wǎng)金融這一所謂新事物帶給我們的啟示呢？ 　　王國(guó)剛：P2P網(wǎng)貸、余額寶以高利率回報(bào)吸引投資者的資金，投資者暫時(shí)可以得到高于銀行活期存款數(shù)倍乃至數(shù)十倍的收益，但金融交易并不創(chuàng)造價(jià)值，這些高利率最終要由使用資金的實(shí)體企業(yè)承擔(dān)，無(wú)益于降低他們的融資成本。 　　但這背后卻說(shuō)明了一個(gè)問(wèn)題，我覺(jué)得值得關(guān)注，就是我前面說(shuō)的金融體制機(jī)制的缺陷被互聯(lián)網(wǎng)金融折射得很清晰。 　　在我國(guó)的外植性金融中，銀行信用成為近乎唯一的信用機(jī)制，城鄉(xiāng)居民消費(fèi)剩余的資金除了儲(chǔ)蓄存款很難有其他的金融投資運(yùn)作路徑，實(shí)體企業(yè)所需資金除了銀行貸款也沒(méi)有太多選擇余地。 　　我國(guó)金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，存款所占比重高達(dá)90%以上，貸款所占比重高達(dá)60%以上。要改變銀行在存貸款市場(chǎng)的賣(mài)方壟斷地位，僅僅依靠互聯(lián)網(wǎng)金融提供的渠道和技術(shù)幾乎是不可能的，但這卻反映出體制機(jī)制改革的重要性。 　　為什么余額寶6%的年收益率大家都去買(mǎi)，因?yàn)榇蠹业馁Y金沒(méi)有出口，如果把城投債超過(guò)7%的收益率往柜臺(tái)一放，你問(wèn)一下，人家是買(mǎi)余額寶還是買(mǎi)城投債呢？城投債都到哪里去了呢？最后還是在銀行體系內(nèi)。 　　余額寶確實(shí)是從實(shí)體經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)出來(lái)的，但因?yàn)轶w制機(jī)制的石頭壓在那里，它才生長(zhǎng)出來(lái)，它不是直長(zhǎng)上來(lái)的，是從邊上扭上來(lái)的。這恰恰反映了我們搬掉石頭的重要性。 　　金改路徑應(yīng)首推公司債 　　NBD：您覺(jué)得我國(guó)金融改革的方向應(yīng)是什么？ 　　王國(guó)剛：談金融改革，可說(shuō)的內(nèi)容很多，利率市場(chǎng)化、商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型、資本賬戶(hù)開(kāi)放、股票發(fā)行等，但是目的我覺(jué)得是一致的，就是降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，如果這一過(guò)程增加了實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，那就不是改革，所以P2P網(wǎng)貸的做法恐怕不能成為方向。 　　金融改革，首先要明確什么是金融。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，金融最初有居民部門(mén)和實(shí)體企業(yè)部門(mén)，二者相加是實(shí)體經(jīng)濟(jì)。居民部門(mén)是資金的擁有者，實(shí)體企業(yè)部門(mén)是資金需求者，他們之間直接發(fā)生金融的資金交易，這是最初形態(tài)。 　　明確這一點(diǎn)，也就可以看出，在改革過(guò)程中應(yīng)該讓實(shí)體企業(yè)和城鄉(xiāng)居民擁有更多的金融選擇權(quán)，因?yàn)榻鹑诒緛?lái)就是從他們中內(nèi)生出來(lái)的，但是現(xiàn)在的金融體系銀行占比太大了，間接金融比重大，直接金融比重小，這就是改革的方向。 　　這顯然可以解決降低融資成本的問(wèn)題，比如你有資金，我有資金需求，你的預(yù)期回報(bào)率是10%，我的預(yù)期成本是7%，那我們之間商量一個(gè)都能接受的利率，就可以達(dá)成交易，但是中間如果加上一個(gè)銀行，那成本對(duì)你對(duì)我肯定都是增加的。 　　NBD：直接金融最關(guān)鍵的路徑通道是什么？ 　　王國(guó)剛：直白說(shuō)，就是發(fā)公司債券直接向資金供給者，這些資金供給既包括城鄉(xiāng)居民也包括廣大的實(shí)體企業(yè)，因?yàn)榈?月底城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款余額47萬(wàn)億元，各類(lèi)企業(yè)的存款余額53萬(wàn)億元，二者加起來(lái)100萬(wàn)億元，我們只有讓他們持有這些債券，他們才能一方面提高財(cái)產(chǎn)性收入，另一方面向?qū)嶓w企業(yè)有效地進(jìn)行現(xiàn)金管理和資產(chǎn)安排，由此縮短金融鏈條。 　　這個(gè)過(guò)程的實(shí)質(zhì)是由金融市場(chǎng)信用來(lái)替代我們現(xiàn)在大行其道的銀行信用，從而真正實(shí)現(xiàn)中國(guó)金融在脫媒過(guò)程中重構(gòu)金融體系，支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。 　　這其實(shí)是有據(jù)可循的，1994年7月1日起實(shí)施的《公司法》第6章專(zhuān)門(mén)對(duì)發(fā)行公司債券做了規(guī)范，其中規(guī)定，股份有限公司3000萬(wàn)元凈資產(chǎn)、有限責(zé)任公司6000萬(wàn)元凈資產(chǎn)就可發(fā)行公司債券，公司債券余額可達(dá)凈資產(chǎn)的40%。2005年，在修改《公司法》和《證券法》中，這些規(guī)定移入了《證券法》中。 　　但近20年過(guò)去了，按照這一數(shù)額規(guī)定的公司債券鮮有發(fā)行。為此，我們只需要依法行事，將這些法律規(guī)定進(jìn)一步落實(shí)。 　　雖然中國(guó)的債務(wù)仍低于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，但債務(wù)水平的增速也令人擔(dān)憂(yōu)。債券無(wú)論是理論上還是實(shí)際上都是直接金融的工具，但是在中國(guó)成為間接金融工具，現(xiàn)在應(yīng)該讓債券回歸直接經(jīng)營(yíng)，如此一來(lái)，由于債券的利率高于存款利率，買(mǎi)債就獲利，由于債券利率低于貸款利率，實(shí)體企業(yè)的融資成本就降低了。 　　NBD：一個(gè)不能回避的問(wèn)題是，公司發(fā)行債券的風(fēng)險(xiǎn)防控怎么做？ 　　王國(guó)剛：企業(yè)發(fā)行債券，也應(yīng)該承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)是該破產(chǎn)就破產(chǎn)，該清理就要清理。我們應(yīng)該建立全國(guó)統(tǒng)一的公司債券發(fā)行和交易制度，改變“五龍治水”的債券審批格局。 　　此外還要推進(jìn)債權(quán)收購(gòu)機(jī)制的發(fā)育，改變單純的股權(quán)收購(gòu)格局，化解因未能履行到期償付本息所引致的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)積極發(fā)揮資信評(píng)級(jí)在證券市場(chǎng)中的作用，為多層次多品種的公司債券發(fā)行和交易創(chuàng)造條件。 　　企業(yè)直接發(fā)債，的確會(huì)引起爭(zhēng)議，包括對(duì)商業(yè)銀行的沖擊，包括風(fēng)險(xiǎn)防控，沖擊大不大？這個(gè)問(wèn)題我覺(jué)得要分開(kāi)來(lái)看，你說(shuō)水的沖擊大不大，水可以是一滴水和兩滴水也可以是洪水滔天，如果一只債、兩只債來(lái)發(fā)，就可以說(shuō)是一滴水、兩滴水，但是滴水就可以穿石。整體改革可以從各個(gè)角度考慮，一滴水一滴水地來(lái)。 　　這樣既能給商業(yè)銀行足夠的改革壓力，又給它時(shí)間去避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。