關(guān)于新三板分層方案的消息成為近期新三板市場(chǎng)最為關(guān)注的熱點(diǎn)。此前，有消息稱(chēng)分層方案已通過(guò)證監(jiān)會(huì)辦公會(huì)，相關(guān)意見(jiàn)將在近期下發(fā)。但隨后，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)通過(guò)微信發(fā)布了澄清公告。燕趙都市報(bào)記者在走訪中了解到，不論從企業(yè)、券商還是投資機(jī)構(gòu)對(duì)于新三板分層方案的出臺(tái)早有預(yù)料，并相信“分層方案的出臺(tái)是早晚的事”。據(jù)消息人士透露，分層方案預(yù)計(jì)于10月份前后發(fā)布，并將向市場(chǎng)各界征求意見(jiàn)，但真正實(shí)施分層會(huì)晚些時(shí)日。

分層機(jī)制成新三板市場(chǎng)政策紅利

近期，有消息稱(chēng)新三板市場(chǎng)分層方案已獲證監(jiān)會(huì)主席辦公室通過(guò)，并稱(chēng)大體將分為三層：創(chuàng)新層、培育層和基礎(chǔ)層。消息隨后被全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)澄清?！敖?a target="_blank" style="color: black;" >市場(chǎng)傳言的分層方案和分層標(biāo)準(zhǔn)不準(zhǔn)確?！惫赊D(zhuǎn)系統(tǒng)稱(chēng)，相關(guān)方案正在進(jìn)行深入的研究和論證。

有消息人士對(duì)媒體透露，新三板分層管理方案有望在近期公開(kāi)，其他制度可能無(wú)限期推后。關(guān)于做市商擴(kuò)圍至非券商機(jī)構(gòu)的方案和競(jìng)價(jià)交易的時(shí)間都未確定，轉(zhuǎn)板、降低門(mén)檻、公募基金進(jìn)場(chǎng)等也并未推出時(shí)間表。就此而言，目前對(duì)于新三板市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的解決將獨(dú)倚分層制度落地。

實(shí)際上，早在2014年12月25日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)參與全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相關(guān)業(yè)務(wù)有關(guān)問(wèn)題的通知》。該通知被新三板市場(chǎng)各方認(rèn)為是重量級(jí)文件，其主要內(nèi)容包括，一是支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢(xún)機(jī)構(gòu)等其他機(jī)構(gòu)開(kāi)展推薦業(yè)務(wù)。二是支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢(xún)機(jī)構(gòu)、私募基金管理機(jī)構(gòu)等機(jī)構(gòu)在新三板開(kāi)展做市業(yè)務(wù)。但開(kāi)展做市業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)實(shí)繳注冊(cè)資本應(yīng)不低于1億元。三是允許主辦券商探索股權(quán)支付、期權(quán)支付等新型收費(fèi)模式。

一位投資公司工作人員告訴記者，此次證監(jiān)會(huì)對(duì)于新三板分層方案的設(shè)定也將成為一個(gè)重要關(guān)注點(diǎn)?！半m然股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)網(wǎng)上的傳言予以辟謠，但根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，辟謠往往也坐實(shí)了分層方案要出臺(tái)的消息?！痹摴ぷ魅藛T說(shuō)。

如何分層成焦點(diǎn)

根據(jù)市場(chǎng)傳稱(chēng)的分層方案，市場(chǎng)將分為創(chuàng)新層、培育層、基礎(chǔ)層三個(gè)層次，其中創(chuàng)新層為最高層。入選創(chuàng)新層，需要滿(mǎn)足三項(xiàng)條件之中的一項(xiàng)。即最近2年平均凈利潤(rùn)不少于2500萬(wàn)，凈資產(chǎn)收益率不低于10%，最近6個(gè)月平均股東人數(shù)不少于200人；或營(yíng)業(yè)收入近2年復(fù)合增長(zhǎng)率不低于40%，收入平均不低于5000萬(wàn)，總股本不少于3000萬(wàn)元；或最近6個(gè)月市值不低于6億，最近一期股東權(quán)益不少于5000萬(wàn)元，做市商不少于6家。該方案一出即被股轉(zhuǎn)系統(tǒng)辟謠。

股轉(zhuǎn)系統(tǒng)監(jiān)事長(zhǎng)鄧映翎此前也曾透露新三板分層設(shè)計(jì)思路，其指出新三板的分層設(shè)計(jì)思路核心就是提供流動(dòng)性。從鄧映翎給出的信息可以看出，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)想要推的分層目前有成長(zhǎng)板和優(yōu)選板，但也不限于僅有這兩個(gè)板。

石家莊臻萬(wàn)投資咨詢(xún)有限公司董事長(zhǎng)彭麗告訴記者，券商在選擇上新三板的企業(yè)時(shí)，有一定的內(nèi)部審核條件?；旧暇褪沁x擇年?duì)I業(yè)收入在5000萬(wàn)以上，年盈利在500萬(wàn)以上的企業(yè)?！暗珜?shí)際上，新三板對(duì)于企業(yè)并沒(méi)有嚴(yán)格的營(yíng)收標(biāo)準(zhǔn)，而是希望讓具有成長(zhǎng)性的"兩高三新"企業(yè)進(jìn)入新三板市場(chǎng)?！迸睇愓f(shuō)。因此，在分層機(jī)制上除了會(huì)考慮財(cái)務(wù)指標(biāo)外，流動(dòng)性和成長(zhǎng)性也是重要關(guān)注點(diǎn)?！胺謱庸芾砜蛇x擇的標(biāo)準(zhǔn)很多，但活躍程度肯定是重要的參照標(biāo)準(zhǔn)?！币晃蝗探缛耸空f(shuō)。他表示，其實(shí)新三板市場(chǎng)現(xiàn)在已經(jīng)有了差異化的選擇，比如在交易方式上可以選擇做市轉(zhuǎn)讓和協(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)謱庸芾硪矔?huì)有多種標(biāo)準(zhǔn)。

新三板分層為哪般？

截至8月28日，新三板企業(yè)數(shù)量已經(jīng)達(dá)到3348家。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，由于新三板市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻比較低，導(dǎo)致掛牌企業(yè)在規(guī)模、盈利、股本等指標(biāo)上存在較大差異，從動(dòng)態(tài)發(fā)展的角度來(lái)看，實(shí)施分層管理，有利于企業(yè)精準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)投融資對(duì)接，同時(shí)企業(yè)也很容易通過(guò)分層找到市場(chǎng)中可比較的對(duì)象。從投資的角度來(lái)看，實(shí)施分層管理后，可以縮小投資方投資標(biāo)的范圍，降低投資方標(biāo)的搜集成本，從而引導(dǎo)投資與企業(yè)精準(zhǔn)對(duì)接。

彭麗說(shuō)：“投資者從幾百個(gè)企業(yè)中進(jìn)行挑選，肯定是不現(xiàn)實(shí)的。在分層之后，投資人能夠從分層代碼中挑選自己感興趣的行業(yè)?！痹谂睇惪磥?lái)，分層必然會(huì)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)做進(jìn)一步展現(xiàn)，增強(qiáng)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)企業(yè)的監(jiān)督和披露義務(wù)。彭麗表示，現(xiàn)在機(jī)構(gòu)要投資一個(gè)企業(yè)，提前要做專(zhuān)業(yè)評(píng)估。企業(yè)也要不斷參加路演，供機(jī)構(gòu)篩選。這對(duì)雙方而言，都是一個(gè)不小的成本支出。“其實(shí)，這也是投資人一直希望股轉(zhuǎn)中心做的工作。而且，對(duì)于企業(yè)未來(lái)轉(zhuǎn)板而言，也會(huì)減少審核等步驟?！迸睇愓f(shuō)。

河北大卓律師事務(wù)所品牌部主任李永卓認(rèn)為，新三板分層必然會(huì)將財(cái)務(wù)指標(biāo)作為重點(diǎn)考核標(biāo)準(zhǔn)。李永卓說(shuō)，如果將財(cái)務(wù)指標(biāo)納入分層機(jī)制，看似與股轉(zhuǎn)中心的初衷相悖，但是也只有財(cái)務(wù)指標(biāo)才能對(duì)企業(yè)資質(zhì)進(jìn)行量化?！澳壳?，新三板市場(chǎng)上的企業(yè)質(zhì)量良莠不齊，分層有助于投資者對(duì)企業(yè)進(jìn)行更精確的判斷。”

一位不愿具名的投資界人士告訴記者，新三板分層方案的出臺(tái)不會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成較大影響。他表示：“分層之后，只是會(huì)出競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)而已，對(duì)現(xiàn)在的市場(chǎng)規(guī)則并不會(huì)帶來(lái)多大改變。”

分層或是基礎(chǔ)制度完善的開(kāi)始

什么是分層管理，其對(duì)新三板市場(chǎng)有何影響，之后又將迎來(lái)哪些制度創(chuàng)新，這些問(wèn)題尚沒(méi)有得到官方回應(yīng)。股轉(zhuǎn)系統(tǒng)內(nèi)部消息稱(chēng)，分層管理的思路是針對(duì)不同層次給予“差異化的監(jiān)管”以及“差異化的服務(wù)”。市場(chǎng)分層之后，將給予最高層次企業(yè)“準(zhǔn)IPO”的發(fā)行待遇，首次發(fā)行可以突破單次發(fā)行35人的限制，相當(dāng)于公開(kāi)募集。

“分層之后，隨之而來(lái)的很可能就是轉(zhuǎn)板機(jī)制的出臺(tái)，新三板市場(chǎng)機(jī)制的完善速度也將加快。”李永卓說(shuō)，不少企業(yè)將新三板作為其進(jìn)入中小板或創(chuàng)業(yè)板的中間環(huán)節(jié)。轉(zhuǎn)板之后，企業(yè)流動(dòng)性必然加強(qiáng)，融資也更加便利。李永卓說(shuō)：“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)于新三板的政策一直比較謹(jǐn)慎，但是對(duì)其的管理也肯定要從粗放型向精雕細(xì)琢轉(zhuǎn)變?！?/span>

對(duì)于做市商擴(kuò)圍以及降低投資門(mén)檻等方面的制度改變，彭麗希望能夠慢一些。彭麗表示，雖然新三板市場(chǎng)迅速擴(kuò)張，但是專(zhuān)業(yè)人員卻走到了市場(chǎng)后面，“做市商的不活躍，一方面是券商資金有限，另一方面是專(zhuān)業(yè)人員并沒(méi)有掌握到機(jī)制的精髓，做市的人技術(shù)水平不夠?！倍鴮?duì)于新三板的高門(mén)檻，彭麗認(rèn)為，在當(dāng)下制度建設(shè)不完善的情況下，讓機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場(chǎng)進(jìn)行布局，通過(guò)專(zhuān)業(yè)人士來(lái)規(guī)范市場(chǎng)、找到經(jīng)驗(yàn)，有利于未來(lái)新三板市場(chǎng)的良性發(fā)展。

上述券商界人士認(rèn)為，由于新三板市場(chǎng)屬于私募市場(chǎng)，流動(dòng)性不強(qiáng)是必然的。另外，符合券商做市的企業(yè)也相當(dāng)有限。高門(mén)檻也正是為了保護(hù)投資者的利益。他表示：“新三板市場(chǎng)是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別很高的市場(chǎng)，投資者還是要謹(jǐn)慎參與?！?/span>

專(zhuān)業(yè)PE將在并購(gòu)浪潮中大展身手

并購(gòu)基金在今年的資本市場(chǎng)上呈現(xiàn)出前所未有的熱度，除了券商系和私募基金謀求向并購(gòu)轉(zhuǎn)型，大批上市公司也紛紛試水。對(duì)于2015年掀起的這輪并購(gòu)基金浪潮，大鴻基金總裁史洋受訪時(shí)指出，基于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的大趨勢(shì)，未來(lái)大鴻基金不排除向并購(gòu)基金方向發(fā)展。

到底什么是并購(gòu)基金？

并購(gòu)基金是專(zhuān)注于對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的基金，其投資手法是，通過(guò)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，獲得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，然后對(duì)其進(jìn)行一定的重組改造，持有一定時(shí)期后再出售?！霸趯?shí)際操作中，并購(gòu)基金并非是要完全取得企業(yè)控制權(quán)，參股也是并購(gòu)基金的常用手法，在企業(yè)發(fā)展的不同階段，參股的比例也在隨之變化，有增有減?！笔费髲?qiáng)調(diào)，并購(gòu)基金的最大特點(diǎn)是主動(dòng)管理，基金公司更多地參與到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，尤其是資本運(yùn)作方面的經(jīng)營(yíng)管理。

專(zhuān)業(yè)PE更具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

“目前市場(chǎng)上的并購(gòu)基金多是上市公司+PE(私募股權(quán)投資)的模式?！贝篪櫥鹂偛檬费蟊硎?，表面上看來(lái)，上市公司與PE聯(lián)手收購(gòu)一家公司的控制權(quán)有非常明顯的協(xié)同優(yōu)勢(shì)，金融資本與產(chǎn)業(yè)資本相結(jié)合，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，兼?zhèn)淞水a(chǎn)業(yè)方面的戰(zhàn)略思路和資本運(yùn)作方面的經(jīng)驗(yàn)。并購(gòu)基金完全可以與行業(yè)中的龍頭企業(yè)合作，發(fā)現(xiàn)標(biāo)的并取得控制權(quán)，互相助力實(shí)現(xiàn)資本增值。

但是這種專(zhuān)門(mén)的并購(gòu)基金的涌現(xiàn)也體現(xiàn)了我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)不夠完善和成熟的現(xiàn)狀。在成熟市場(chǎng)上，相對(duì)于產(chǎn)業(yè)資本，專(zhuān)業(yè)的PE并購(gòu)基金有非常明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

因?yàn)樯鲜泄驹谑召?gòu)的時(shí)候，必須要考慮到標(biāo)的公司被合并報(bào)表后對(duì)上市公司財(cái)務(wù)情況的影響。其次，收購(gòu)一家目前經(jīng)營(yíng)情況一般甚至虧損、但未來(lái)通過(guò)整合可能潛力無(wú)限的企業(yè)，需要收購(gòu)方在收購(gòu)后花相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間完成標(biāo)的公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，收購(gòu)方需要承擔(dān)這個(gè)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)，忍受短期的壓力，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的價(jià)值提升。這些都導(dǎo)致了上市公司在做出并購(gòu)決策時(shí)不如PE迅速。而專(zhuān)業(yè)的PE基金由于具備整合和重組公司的豐富經(jīng)驗(yàn)，也會(huì)愿意在并購(gòu)中付出更高的溢價(jià)。

史洋同時(shí)預(yù)測(cè)，未來(lái)隨著國(guó)企改制的不斷深化，民企的轉(zhuǎn)型，通過(guò)并購(gòu)取得控制權(quán)的機(jī)會(huì)將不斷涌現(xiàn)，專(zhuān)業(yè)的PE基金將在中國(guó)正在興起的這一輪并購(gòu)浪潮中有所作為。