第四，市場(chǎng)情緒擴(kuò)散。

對(duì)于1月8號(hào)的解禁的恐慌，隨著周一股市熔斷后，證監(jiān)會(huì)的明確表態(tài)和各大上市公司不減持公告，已經(jīng)大幅降低了對(duì)市場(chǎng)的不利影響，雖然正式文件今天發(fā)布，但是市場(chǎng)消息早已在機(jī)構(gòu)和坊間廣為流傳，昨日尾盤(pán)，市場(chǎng)情緒普遍樂(lè)觀，形成了買(mǎi)多的一致預(yù)期。應(yīng)該說(shuō)，從昨日收盤(pán)后到今日開(kāi)盤(pán)前，沒(méi)有出現(xiàn)形成一致性看空的條件。因此，情緒的釋放引發(fā)熔斷的理由顯得有些牽強(qiáng)。究竟何事引發(fā)恐慌，我們?cè)谶@里留下一個(gè)伏筆。相比市場(chǎng)恐慌，我們更認(rèn)為這是一次利用規(guī)則和監(jiān)管漏洞進(jìn)行套利的有意識(shí)的市場(chǎng)操縱。從今天的分時(shí)交易圖來(lái)看，下跌的速度、單筆的巨量、瞬間的壓力釋出，絕對(duì)不是散戶(hù)們的一致行動(dòng)能夠造成的。這更像是少數(shù)機(jī)構(gòu)合謀的大資金套利沖動(dòng)，面對(duì)巨額收益，我們有理由產(chǎn)生這樣懷疑。

是誰(shuí)在殺跌？

國(guó)家隊(duì)？不是

證金、匯金作為中國(guó)股市的平準(zhǔn)基金，絕對(duì)不會(huì)在一次熔斷之后二次推動(dòng)股市暴跌和股災(zāi)；這不是一個(gè)技術(shù)性錯(cuò)誤，而是一個(gè)政治性錯(cuò)誤。構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)，優(yōu)化企業(yè)債務(wù)和股本融資結(jié)構(gòu)，使直接融資特別是股權(quán)融資比重顯著提高，成為“十三五”規(guī)劃中金融體制改革的核心。而且在本次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，習(xí)總也喊出修復(fù)資本市場(chǎng)融資功能，作為國(guó)家隊(duì)沒(méi)有理由在此時(shí)恐慌減持，形成崩潰趨勢(shì)。

市場(chǎng)機(jī)構(gòu)？

主要機(jī)構(gòu)當(dāng)中，前幾日市場(chǎng)有傳聞險(xiǎn)資在快速撤退，除此之外，我們?cè)谧屑?xì)求證和觀察持倉(cāng)之后，看到基金、券商的資金盤(pán)并沒(méi)有大的變化。今天的交易盤(pán)面，透露出大型機(jī)構(gòu)在瘋狂減持；究竟是哪類(lèi)機(jī)構(gòu)和哪類(lèi)資本引起股災(zāi)，這才是我們需要探究A股再次形成熔斷和股災(zāi)的原因和觀察點(diǎn)。我們不相信陰謀論，但在一個(gè)靠小支點(diǎn)就能撬動(dòng)大市場(chǎng)的情況下，作為交易者的我們，也難以不為之心動(dòng)。對(duì)大型機(jī)構(gòu)的行為觀察，將是我們事后來(lái)解釋今日暴跌的主要伏筆。

私募基金？

市場(chǎng)中的私募基金，有一定的偏空情緒；同時(shí)，對(duì)前兩日的暴跌，凈值大幅回撤，對(duì)于一些中小私募基金來(lái)說(shuō)可能會(huì)有清盤(pán)的壓力。加之今日，再次熔斷與暴跌，對(duì)于某些凈值約定型私募，確實(shí)到了清盤(pán)時(shí)刻。而打爆這些私募基金，形成清倉(cāng)減持的踩踏，恐怕可能是我們上述所說(shuō)的惡意做空的大型機(jī)構(gòu)的主要目的。這是一個(gè)重要的時(shí)刻，如果明天大盤(pán)繼續(xù)下探，那么結(jié)構(gòu)性私募的清倉(cāng)潮也許就此開(kāi)始。對(duì)于大型機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，可能收到帶血的籌碼。

市場(chǎng)小散？

在第一次熔斷、第二日下探之后，散戶(hù)的情緒已經(jīng)得到充分釋放。作為市場(chǎng)的弱勢(shì)存在，做多是散戶(hù)的唯一希望和盈利手段。今天早晨，我們絲毫不相信散戶(hù)會(huì)形成如此快的一致性行動(dòng)預(yù)期。今天的暴跌，大部分所有的散戶(hù)都關(guān)在里面。散戶(hù)從來(lái)不是趨勢(shì)的創(chuàng)造者，是趨勢(shì)的放大者；今天沒(méi)有時(shí)間讓散戶(hù)放大趨勢(shì)。交易趨勢(shì)的創(chuàng)造者以最短的時(shí)間創(chuàng)造和實(shí)現(xiàn)所需要的結(jié)果。應(yīng)該說(shuō)，此時(shí)此刻指責(zé)散戶(hù)的羊群心理是不公道和不恰當(dāng)?shù)摹?/p>

綜上所述，我們認(rèn)為今天的暴跌，真實(shí)的減倉(cāng)僅是一小部分原因，應(yīng)該是深諳規(guī)則漏洞、熟悉監(jiān)管響應(yīng)機(jī)制、擁有較多滬深300籌碼的主力機(jī)構(gòu)所為。但他們是否也希望創(chuàng)造這一全球資本市場(chǎng)歷史上的一次里程碑事件，估計(jì)也出乎他們的預(yù)料。相信在我們寫(xiě)這篇報(bào)告的同時(shí)，這些機(jī)構(gòu)已經(jīng)在危機(jī)公關(guān)的路上，他們將很快會(huì)看到監(jiān)管層被打腫的臉出現(xiàn)在他們門(mén)口。

底線思維：如果A股失守，將？

A股究竟能不能失手？A股可不可以崩潰？A股崩潰意味著什么？我們需要站在底線思維上去看這個(gè)問(wèn)題。正如中央高層反復(fù)強(qiáng)調(diào)的要守住底線思維，我們需要站在宏觀經(jīng)濟(jì)的角度，站在全局風(fēng)險(xiǎn)的角度，站在系統(tǒng)政策的角度，站在供給側(cè)改革的時(shí)點(diǎn)上，去觀察和評(píng)估A股的作用和崩潰性影響。

我們認(rèn)為，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性調(diào)整的時(shí)期，A股是絕對(duì)不可以失守的陣地，一旦A股失守，意味著我們經(jīng)濟(jì)策略的潰敗，而且會(huì)徹底點(diǎn)燃超級(jí)危機(jī)模式。

1. A股失守，將引發(fā)全局性風(fēng)險(xiǎn) 剛兌打破、壞賬清理

一旦開(kāi)始，最為重要的是如何避免連鎖反應(yīng)，警惕并避免部分涉?zhèn)?a target="_blank" style="color: black;" >金融機(jī)構(gòu)人為的信用收縮，并向其他金融機(jī)構(gòu)傳染，從而造成國(guó)內(nèi)金融體系內(nèi)部的整體性信用收縮和經(jīng)濟(jì)的硬著陸。A股是當(dāng)前國(guó)內(nèi)唯一能抬升風(fēng)險(xiǎn)偏好的資產(chǎn)，也是國(guó)內(nèi)擺脫流動(dòng)性陷阱的依仗。若A股失守，勢(shì)必進(jìn)一步惡化國(guó)內(nèi)信用偏好，再次形成類(lèi)似于股災(zāi)時(shí)期市場(chǎng)流動(dòng)性枯竭，引發(fā)全局性風(fēng)險(xiǎn)。

2. A股失守，人民幣匯率將徹底無(wú)險(xiǎn)可據(jù)，無(wú)量對(duì)沖

隨著中美脫鉤步伐的加快，依靠人民幣匯率的快速貶值，重新構(gòu)建較高的貿(mào)易順差，以保護(hù)人民幣的價(jià)值預(yù)期，強(qiáng)化人民幣的產(chǎn)能貨幣地位，是推進(jìn)人民幣國(guó)際化的主要路徑之一。為對(duì)沖資本外逃，股市成為匯率貶值、地產(chǎn)以?xún)r(jià)換量去庫(kù)存戰(zhàn)略下唯一的預(yù)期性影響工具；用股市收益率鎖定貶值外逃動(dòng)力，是管理層首要的選擇。若任由以熔斷機(jī)制為工具、以小資金在滬深300中重點(diǎn)突破、引發(fā)大盤(pán)崩潰的趨勢(shì)繼續(xù)延續(xù)，則人民幣匯率將徹底無(wú)險(xiǎn)可據(jù)，無(wú)量對(duì)沖。

3. A股失守，供給側(cè)改革從間融模式向直融轉(zhuǎn)換徹底失敗

構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)，優(yōu)化企業(yè)債務(wù)和股本融資結(jié)構(gòu)，使直接融資特別是股權(quán)融資比重顯著提高；進(jìn)一步發(fā)揮民間資本積極作用，拓寬民間資本投資渠道，在改善監(jiān)管前提下降低準(zhǔn)入門(mén)檻，是十三五規(guī)劃中金融體制改革的核心。

在國(guó)內(nèi)債務(wù)鏈條無(wú)力維系、債務(wù)剛兌必須打破、金融機(jī)構(gòu)信用收縮的當(dāng)下，通過(guò)A股市場(chǎng)的直接融資為企業(yè)補(bǔ)充資本和流動(dòng)性，是本輪供給側(cè)改革中，推動(dòng)產(chǎn)能重組，降低企業(yè)債務(wù)壓力的最重要手段之一。年中股災(zāi)陰影尚未走出，A股若再引發(fā)股災(zāi)式的暴跌，形成大面積踩踏，造成投資者信心毀損，甚至導(dǎo)致IPO不得不再次暫停的話，短期看，這將意味著國(guó)內(nèi)由間接融資向直接融資改革、轉(zhuǎn)換徹底失敗。

4. A股失守，注冊(cè)制的打開(kāi)將從此遙遙無(wú)期

為對(duì)沖企業(yè)倒閉、兼并重組引發(fā)的失業(yè)潮，以及激發(fā)國(guó)內(nèi)創(chuàng)新，尋找新的技術(shù)突破和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，政府在全國(guó)范圍內(nèi)正大力倡導(dǎo)和推動(dòng)雙創(chuàng)“大眾創(chuàng)新萬(wàn)眾創(chuàng)業(yè)”。借助“雙創(chuàng)”在全國(guó)范圍內(nèi)推行合伙制的激勵(lì)，通過(guò)構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)，擴(kuò)大資本輸血規(guī)模及量級(jí)，為創(chuàng)業(yè)成功者提供退出通道，人為創(chuàng)造一條“財(cái)富追星”的路徑。

由于國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)成功率不足5%，創(chuàng)業(yè)企業(yè)成功孵化需要時(shí)間周期，資本市場(chǎng)良好的氛圍是“雙創(chuàng)”模式能夠大范圍推廣、能夠持久的前提。沒(méi)有人愿意做賠錢(qián)的買(mǎi)賣(mài)。而注冊(cè)制作為“雙創(chuàng)”在A股中的對(duì)接通道，注冊(cè)制能否成功推出，至關(guān)重要。若當(dāng)前市場(chǎng)崩潰態(tài)勢(shì)不改，經(jīng)常性暴跌的習(xí)慣仍在，注冊(cè)制本身作為各方掣肘、市場(chǎng)阻力頗大的一項(xiàng)改革，預(yù)計(jì)正式推出的時(shí)間恐將遙遙無(wú)期。

5. A股失守，人民幣不再有回流和回歸的資產(chǎn)池

人民幣國(guó)際化的大背景下，A股的使命是做實(shí)、做大股權(quán)資產(chǎn)池，為人民幣的回流和回歸提供足量資產(chǎn)支撐。IPO的重啟和注冊(cè)制的推進(jìn)，一方面服務(wù)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)改革；另一方面主要著眼于為人民幣國(guó)際化設(shè)計(jì)背書(shū)資產(chǎn)，以人民幣計(jì)價(jià)的方式賣(mài)給全球，構(gòu)筑資本輸出和回流的循環(huán)機(jī)制。若無(wú)法扭轉(zhuǎn)當(dāng)前市場(chǎng)崩潰態(tài)勢(shì)，任由市場(chǎng)信心被踐踏，一旦IPO被再次逼停、注冊(cè)制從此了無(wú)聲息，國(guó)內(nèi)合意資產(chǎn)匱乏的局面將加劇，伴隨著產(chǎn)能輸出和資本輸出的人民幣，將在國(guó)內(nèi)找不到投資標(biāo)的，無(wú)法回流。屆時(shí)，為人民幣國(guó)際化所構(gòu)筑的資本循環(huán)機(jī)制難以發(fā)揮作用，并反向制約國(guó)際化的推進(jìn)。

6. A股失守，產(chǎn)能出清、國(guó)企改革和兼并重組從此無(wú)從談起

通過(guò)上證在全球股市的資產(chǎn)池中的比價(jià)優(yōu)勢(shì)，利用A股的資產(chǎn)溢價(jià)，為參與國(guó)內(nèi)產(chǎn)能出清、國(guó)企改革及兼并重組的各路資本提供退出通道。只有A股市場(chǎng)的繁榮，對(duì)新增資本具有足夠的吸引力，方能為上述改革提供好的環(huán)境和動(dòng)力。A股當(dāng)前實(shí)際成交時(shí)間不足14分鐘，滬深兩市1453只股票即被熔斷后交易停止、流動(dòng)性消失帶來(lái)的恐慌打在跌停板上。市場(chǎng)信心的崩塌，投資者恐慌的蔓延，逃命保本為首選，大盤(pán)泥沙俱下，這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，很難想象作為大象級(jí)別的國(guó)企和產(chǎn)能兼并企業(yè)，會(huì)得到市場(chǎng)的認(rèn)同。在沒(méi)有資本的杠桿助力下，產(chǎn)能出清、國(guó)企改革和兼并重組無(wú)從談起。

綜上所述，從底線判斷、宏觀經(jīng)濟(jì)、政策框架來(lái)看，A股絕對(duì)不容有失。而我們恰恰認(rèn)為，今天的A股失守，徹底將A股的風(fēng)險(xiǎn)與漏洞擺在了監(jiān)管層的面前；今天中國(guó)的監(jiān)管層無(wú)疑是被打了臉；今天的監(jiān)管層有足夠的對(duì)沖工具來(lái)守住A股的陣地。打臉之后，需不需要一場(chǎng)行情；信心的恢復(fù)，需不需要一場(chǎng)行情；A股功能的修復(fù)，需不需要一場(chǎng)行情；中央政府的姿態(tài)，需不需要一場(chǎng)行情。只不過(guò)我們需要對(duì)這場(chǎng)行情的時(shí)點(diǎn)、周期以及反應(yīng)的速度應(yīng)該有所評(píng)估，這場(chǎng)行情是毋庸質(zhì)疑的。