客戶：中國(guó)誠(chéng)信信用管理有限公司 地點(diǎn)：上海市 - 上海 時(shí)間：2012/8/28 0:00:00 新浪財(cái)經(jīng)訊 中國(guó)誠(chéng)信信用管理有限公司攜中誠(chéng)信證券評(píng)估有限公司于8月28日下午14點(diǎn)在上海組織債券創(chuàng)新高峰論壇―― “債券市場(chǎng)創(chuàng)新與信用風(fēng)險(xiǎn)控制研討會(huì)”。新浪財(cái)經(jīng)直播本次會(huì)議，以下為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)孫立堅(jiān)(微博)發(fā)言實(shí)錄。 　　孫立堅(jiān)：這個(gè)內(nèi)容是6月份給上海政協(xié)常委的一個(gè)學(xué)習(xí)班講話的內(nèi)容，題目叫金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，實(shí)際上話題還是這個(gè)內(nèi)容。 　　第一個(gè)問(wèn)題我們剛才都談到了，我稍微和汪總有點(diǎn)不同的看法，汪總剛才談到，我們低收入的階層更多的會(huì)進(jìn)入股票市場(chǎng)，但是市場(chǎng)從這么高的換手率來(lái)看，中國(guó)很大的問(wèn)題，我和汪總都注意到的一個(gè)問(wèn)題，現(xiàn)在老百姓還沒有完成原始財(cái)富積累的時(shí)候，我們盡快的要求通過(guò)貨幣化的手段提高老百姓的購(gòu)買力，這種做法今天看來(lái)都是徒勞的，汪總給的數(shù)據(jù)看的比例，應(yīng)該是M2的數(shù)字，今天的銀行也好，都是在空轉(zhuǎn)，回歸到債券市場(chǎng)，又回到銀行，資金的空轉(zhuǎn)帶來(lái)了一個(gè)非常糟糕的狀況。所以今天的狀況是金融該要發(fā)力，郭樹清主席也看到了，資本市場(chǎng)一直以來(lái)解決的是創(chuàng)新和所謂的產(chǎn)品的研發(fā)，但是忘記了一個(gè)根本的觀點(diǎn)，就是中國(guó)的資本市場(chǎng)怎么把老百姓袋里的錢盡快的囤積起來(lái)，完成原始財(cái)富的積累。我們有大量的研究可以看到，確實(shí)是這樣。如果金融不能把面包做大，實(shí)際上是大家在零和博弈，在企業(yè)沒有利潤(rùn)的情況下，所有的東西只是一個(gè)籌碼，只是一個(gè)工具，最后還是一個(gè)聰明人和無(wú)智之間的一個(gè)博弈。債券市場(chǎng)是一個(gè)固定收益的市場(chǎng)，非常符合中國(guó)今天的發(fā)展階段，鎖定風(fēng)險(xiǎn)，債券市場(chǎng)應(yīng)該由專業(yè)化的理財(cái)人在這個(gè)市場(chǎng)打造財(cái)富效益。所以第一個(gè)就是債券市場(chǎng)發(fā)展的緊迫性。 　　第二個(gè)就是大國(guó)戰(zhàn)略，民心所向，這個(gè)是跟我們的政協(xié)、上海市政府的主要內(nèi)容，債券市場(chǎng)除了今天我們的決策部門已經(jīng)講到的，證券交易所樂(lè)得領(lǐng)導(dǎo)已經(jīng)講到了，我們的市場(chǎng)分割是行政分割，是各個(gè)部委不想拿出市場(chǎng)效應(yīng)，今天中國(guó)真的想把上海打造成一個(gè)國(guó)際金融中心的市場(chǎng)，債券市場(chǎng)不起來(lái)，這簡(jiǎn)直是一個(gè)笑話的事情。債券市場(chǎng)今天關(guān)鍵做兩件事，一個(gè)就是把利率的管制放開，同時(shí)盡快的發(fā)展利率的合理水平。還有利率的合理水平在哪里？如果利率帶來(lái)的是惡性競(jìng)爭(zhēng)，小規(guī)模的銀行和民間銀行最后的道路只有兩條，一個(gè)是它先死，因?yàn)橘Y產(chǎn)規(guī)模大的銀行在息差的競(jìng)爭(zhēng)肯定發(fā)力，我們最后發(fā)現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)，最后資金鏈斷裂的問(wèn)題很快就從非法進(jìn)入合法，一定是走入死亡，所以關(guān)鍵是監(jiān)管，美國(guó)從來(lái)沒有強(qiáng)調(diào)這個(gè)事情一出問(wèn)題以后馬上管制，采取一種行政維穩(wěn)的監(jiān)管，比如說(shuō)327國(guó)債事件以后，實(shí)際上失去了一個(gè)很好的評(píng)價(jià)機(jī)制，為什么這樣的機(jī)制效率不能體現(xiàn)？因?yàn)槲覀兊膶I(yè)機(jī)構(gòu)沒有按照收益結(jié)構(gòu)來(lái)進(jìn)行利益的定價(jià)，這種東西就是違背市場(chǎng)，擾亂市場(chǎng)，甚至是惡意的把風(fēng)險(xiǎn)賣給我們的投資者，所以我們今天沒有一個(gè)債券市場(chǎng)提供一個(gè)科學(xué)的利率水平的基礎(chǔ)，我們今天的利率市場(chǎng)化走到后來(lái)我們可以賭一把，一定是走向死胡同。 　　我6月去歐洲考察之前，我們的周小川行長(zhǎng)陪總書記開會(huì)了，上海如果把許小年(微博)作為一個(gè)學(xué)者的話，我和許小年兩個(gè)人是學(xué)者，其他都是各大首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，也是7個(gè)人，我們胡行長(zhǎng)親自主持，就看看今天中國(guó)的情況怎么會(huì)出現(xiàn)這樣的問(wèn)題，貨幣上都在叫錢荒，但是一發(fā)現(xiàn)錢一出來(lái)就會(huì)產(chǎn)生問(wèn)題，今天產(chǎn)生一個(gè)泡沫扭曲的問(wèn)題，經(jīng)濟(jì)學(xué)最清楚的問(wèn)題，是價(jià)格低迷，立刻可以宏觀調(diào)控可以解決，最關(guān)鍵的問(wèn)題就是扭曲的問(wèn)題。 　　第二點(diǎn)，金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，首先必須以建立在一個(gè)正確的價(jià)格信號(hào)下才能夠做。當(dāng)然發(fā)展的空間是非常大的。 　　最后一點(diǎn)，有效監(jiān)管要為民說(shuō)話，一定是效率監(jiān)管，在美國(guó)監(jiān)管是為了把效率釋放，把效率帶來(lái)的后遺癥、負(fù)產(chǎn)品控制住，美國(guó)就是靠效率的競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)生了巨大的作用，如果按照次貸危機(jī)衍生產(chǎn)品出了大問(wèn)題，立刻把它封殺的話，美國(guó)這種扭曲機(jī)制就跟中國(guó)一樣，美國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力就絲毫沒有，但是美國(guó)監(jiān)管的是一個(gè)道德的監(jiān)管，而不是對(duì)創(chuàng)新問(wèn)題的監(jiān)管。 　　所以第一個(gè)問(wèn)題，民不富的根源在于沒有金融壓力，整個(gè)中國(guó)的外需不管哪個(gè)市場(chǎng)出口都在下降，但是7月份的進(jìn)口在增加。我們銀行資產(chǎn)負(fù)債的流向，外匯貸款在增加，按道理來(lái)講，所有的外匯在下降，這個(gè)時(shí)候應(yīng)該是產(chǎn)品出口最具有競(jìng)爭(zhēng)力的時(shí)候，反而我們的產(chǎn)品在進(jìn)行反向套利，利用進(jìn)出口外匯的授信，中國(guó)缺少這樣的一個(gè)平臺(tái)。這是市場(chǎng)最新的一個(gè)數(shù)據(jù)，中國(guó)沒有錢消費(fèi)我們看最下面的圖，人均收入，今天4、5千美金的中國(guó)要想帶動(dòng)內(nèi)需不可能，中國(guó)必須要解決收入增長(zhǎng)，來(lái)自兩塊，一塊就是來(lái)自工資性的收入，還有理財(cái)性的收入，今天中國(guó)工資性的收入在整個(gè)全球周期性下滑的時(shí)候，我們別在這個(gè)問(wèn)題上談工資性收入的增長(zhǎng)，為什么歐洲最近在這么弱的情況下，德國(guó)的情況基本面還這么好，德國(guó)巨大的競(jìng)爭(zhēng)力就來(lái)自于工資性收入的彈性非常的好，但是還有一個(gè)收入，理財(cái)性的收入，恰恰是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候最看重的收入的增長(zhǎng)，這也是今天我們發(fā)現(xiàn)股市沒有任何投資的取向是股市沒有任何創(chuàng)造利潤(rùn)的，現(xiàn)在關(guān)鍵的是我們很多專業(yè)化的投資者能不能發(fā)現(xiàn)固定收益最大的是把未來(lái)的財(cái)富借到今天，誰(shuí)來(lái)借到今天，這個(gè)是要有專業(yè)化的投資者和專業(yè)化的投資市場(chǎng)。 　　我們?nèi)司杖脒@么低，內(nèi)需還在完成原始財(cái)富積累的時(shí)候，恰恰是最需要固定收益?zhèn)袌?chǎng)的時(shí)候，我們的固定收益市場(chǎng)在畸形的發(fā)展，在這樣的情況下，在今天沒有金融壓力的情況下，沒有一個(gè)能夠安全透支的方式的情況下，我們會(huì)看到股票市場(chǎng)的換手率這么高，中國(guó)這么不合理的投資方式，負(fù)利率的下面，居然我們的銀行還會(huì)發(fā)生存款，這都是一個(gè)不可理喻的投資方式，關(guān)鍵就是在今天我們沒有抗衡通脹的工具在手里，而且股票市場(chǎng)不能完成原始財(cái)富積累。 　　企業(yè)的利潤(rùn)好，我們的股市不可能好然后我們錢全部囤積在銀行，其他的中小城市的銀行設(shè)立的方式也是希望它們能夠解決自己城市的融資問(wèn)題，最后它們利用了當(dāng)初的利率的合理調(diào)整跟大銀行爭(zhēng)搶客戶，造成了利率市場(chǎng)惡性競(jìng)爭(zhēng)，并沒有出現(xiàn)財(cái)富的積累。大量的囤積在銀行的資金并沒有帶來(lái)效益的積累，這也是多元化的資本市場(chǎng)所造成的。所以我一直在講國(guó)有銀行主導(dǎo)的融資結(jié)構(gòu)，最大的問(wèn)題是挑戰(zhàn)國(guó)有銀行的債券市場(chǎng)，而不是股票市場(chǎng)。最大的一個(gè)問(wèn)題，當(dāng)債券市場(chǎng)起來(lái)的時(shí)候，銀行要開始尋找出路，所以利率的市場(chǎng)化給債券市場(chǎng)一個(gè)舞臺(tái)，債券市場(chǎng)又讓利率市場(chǎng)有一個(gè)歸宿，這個(gè)時(shí)候脫媒現(xiàn)象產(chǎn)生了，大企業(yè)小企業(yè)都走了，所以沒有效率的銀行立刻就出現(xiàn)了巨大的挑戰(zhàn)。后來(lái)這些銀行都開始在美國(guó)進(jìn)行房地產(chǎn)投資，最后日本的奇跡破滅，債券市場(chǎng)是一個(gè)真正能夠倒逼銀行真正進(jìn)行改革的舞臺(tái)。今天我們所謂利率放開，自由的民間借貸，根本不可能撼動(dòng)大銀行的地位。 　　全球的市場(chǎng)或者中國(guó)的市場(chǎng)分成很多很多的人，一類靠向風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者，一類靠近風(fēng)險(xiǎn)愛好者，銀行是吸收存款，拉出貸款的，不可能給中小企業(yè)貸款，當(dāng)然要進(jìn)行對(duì)中小企業(yè)不良貸款的控制，這是很簡(jiǎn)單的問(wèn)題，但是中國(guó)純粹往資本市場(chǎng)走，中國(guó)很多的投資者是被股票市場(chǎng)邊緣化了，進(jìn)入股票市場(chǎng)投資還像投資銀行那樣，這是不可能的，但是今天我們都講到，我們只是講到了一個(gè)信托行業(yè)，當(dāng)我們中國(guó)的投資者面對(duì)的是一批非常有責(zé)任的、專業(yè)化的金融團(tuán)隊(duì)，這些金融團(tuán)隊(duì)利用強(qiáng)大的債券市場(chǎng)，債券市場(chǎng)有很多的理財(cái)空間，這樣的話我們就發(fā)現(xiàn)所有的企業(yè)融資問(wèn)題都能解決，所有投資者不管偏好在哪里，都能找到自己喜歡的產(chǎn)品，這就是為什么美國(guó)盡管是巨大的資本市場(chǎng)，但是你去看看美國(guó)最大的還是債券市場(chǎng)，美國(guó)最厲害的，它的企業(yè)的融資手段和個(gè)人的投資，很大的資產(chǎn)組合當(dāng)中債券發(fā)揮了非常重大的作用。 　　接下來(lái)我稍微講講我們的債券市場(chǎng)空間很大，第一個(gè)怎么來(lái)看待債券市場(chǎng)市場(chǎng)，我們回過(guò)來(lái)看看，這個(gè)是微笑曲線，這是我們中國(guó)一直在思考，結(jié)接下來(lái)中國(guó)的成長(zhǎng)之道放在哪里，我們的金融能不嵌入在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型當(dāng)中。從左向右看，像蘋果、三星(微博)，包括Facebook，這些企業(yè)最大的特點(diǎn)，尤其是蘋果模式和Facebook模式，這種以無(wú)形資產(chǎn)確立自己盈利的模式，它的錢誰(shuí)來(lái)幫忙解決它的問(wèn)題？這是金融怎么解決，如果希望在中國(guó)出現(xiàn)像蘋果這樣的靠知識(shí)產(chǎn)權(quán)吃飯的企業(yè)，誰(shuí)來(lái)給它提供財(cái)富？你卻發(fā)現(xiàn)一大批的技術(shù)國(guó)家和技術(shù)企業(yè)，跟進(jìn)來(lái)拿一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)開始完成產(chǎn)業(yè)鏈的延伸，我去了德國(guó)，看到的亞洲這些國(guó)家都非常的擅長(zhǎng)，他們做標(biāo)準(zhǔn)，他們吃了虧，因?yàn)槿瞬藕推放贫荚诿绹?guó)，他們有很好的教育，有世界一流的人才都集中在那邊創(chuàng)業(yè)，這個(gè)國(guó)家有非常強(qiáng)大的動(dòng)力，但是技術(shù)馬上我們就看到一批國(guó)家跟進(jìn)來(lái)，中國(guó)能不能把技術(shù)、制造業(yè)的含量從簡(jiǎn)單的加工貿(mào)易提升到產(chǎn)業(yè)設(shè)計(jì)，誰(shuí)來(lái)提供這個(gè)資金？有動(dòng)力來(lái)提供這個(gè)資金？ 　　第三個(gè)問(wèn)題，回歸到中國(guó)的現(xiàn)狀，今天當(dāng)財(cái)富創(chuàng)造的標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定了，當(dāng)整個(gè)技術(shù)的環(huán)節(jié)解決了，接下來(lái)的問(wèn)題就是消費(fèi)者直接面對(duì)商品之前的性價(jià)比，我們不要小看中國(guó)，我們中國(guó)偉大就偉大在今天全世界把性價(jià)比的重任放在中國(guó)，也就是說(shuō)我們中國(guó)完成了在客戶面前東西又好又便宜的東西，我們看不起很多企業(yè)，把他趕走。今天關(guān)鍵的問(wèn)題是，如果要讓我們的制造業(yè)留在今天全世界性價(jià)比的這個(gè)舞臺(tái)上，誰(shuí)來(lái)做？我們就發(fā)現(xiàn)我去德國(guó)一千多家銀行沒有互相惡性競(jìng)爭(zhēng)，很好的跟企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期的關(guān)系，一個(gè)就是息差收益，另外一個(gè)是德國(guó)的銀行，中小銀行還是進(jìn)行中小配送，企業(yè)的投資者對(duì)這個(gè)行業(yè)的愛好，一直持有這個(gè)行業(yè)的股份，到這個(gè)企業(yè)的成長(zhǎng)通過(guò)分紅來(lái)享受這個(gè)收益，沒有像我們今天老百姓期待的收益是來(lái)自資本市場(chǎng)得到的回報(bào)。我們感覺到中國(guó)制造業(yè)的融資問(wèn)題，盡管附加價(jià)值低，但是實(shí)際上是能夠解決的，另外一點(diǎn)，再看日本沒有中小企業(yè)的問(wèn)題，但是日本形成了很好的共鳴點(diǎn)，我們的中小企業(yè)發(fā)債難發(fā)，沒有市場(chǎng)的收購(gòu)者，現(xiàn)在很多解決問(wèn)題的方法都是看政府信用是不是來(lái)支撐，這個(gè)做法就是貨幣化，貨幣化的買單完全是掠奪，貨幣化的買單就是收益?zhèn)峙?，?duì)于我們投資者來(lái)講要引起上萬(wàn)分的注意。但是在日本沒有出現(xiàn)在日本的貨幣化買單，如果哪一天日本的金融機(jī)構(gòu)離開了國(guó)債，但是老板做什么，企業(yè)做什么事情，形成了很好的供應(yīng)鏈，中小企業(yè)專業(yè)就是為大企業(yè)做外包業(yè)務(wù)，所以中小企業(yè)問(wèn)題融資一點(diǎn)問(wèn)題都沒有，大企業(yè)給它做抵押，立刻獲得資金，形成中小企業(yè)的成長(zhǎng)，而且大企業(yè)靠信用的能力，靠發(fā)債的能力，可以任意的挑選市場(chǎng)。 　　最后一點(diǎn)，服務(wù)的行業(yè)，服務(wù)行業(yè)債權(quán)融資，消費(fèi)行業(yè)債券的發(fā)行，為了解決差異化的程度采取聯(lián)合的集合債的方式這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)也很大，但是美國(guó)給了我們一個(gè)非常大的模式，這個(gè)模式就是資產(chǎn)證券化的模式，在這個(gè)行業(yè)最繁榮的時(shí)候進(jìn)行了證券化，這個(gè)時(shí)候已經(jīng)沒有這樣一個(gè)市場(chǎng)的購(gòu)買力，這點(diǎn)當(dāng)中我們就發(fā)現(xiàn)，當(dāng)我們很多制造業(yè)的國(guó)家都是把自己客戶的信貸能力只是局限于抵押能力的時(shí)候，我們發(fā)現(xiàn)美國(guó)走出了新的模式，這個(gè)模式可以完全通過(guò)資產(chǎn)證券化來(lái)分散這樣的風(fēng)險(xiǎn)。 　　總結(jié)一下，今天在這樣一個(gè)喬布斯和Facebook這樣的市場(chǎng)上，這是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的，有很多很多的企業(yè)在這個(gè)市場(chǎng)當(dāng)中會(huì)破產(chǎn)，要讓銀行扶持這樣的企業(yè)非常的糟糕，但是我們看到，在美國(guó)天使投資者，甚至是美國(guó)政府的一些投資基金都見不到這樣的市場(chǎng)無(wú)形資產(chǎn)創(chuàng)造的價(jià)值。舉個(gè)例子，垃圾債，我想展示給大家看，大家都認(rèn)為垃圾債市場(chǎng)在美國(guó)肯定是沒有人要的，但是恰恰相反，垃圾債概念概念應(yīng)該和美國(guó)的創(chuàng)新價(jià)值是吻合一起的，所以這種長(zhǎng)期的靠?jī)r(jià)值投資，也就是像巴菲特那樣，把企業(yè)做大，獲得穩(wěn)定的收益來(lái)源，你看美國(guó)保險(xiǎn)公司在投資它，美國(guó)的養(yǎng)老金是它主要的客戶，所以跟我們恰恰相反今天我們討論中國(guó)的資本市場(chǎng)讓我們的養(yǎng)老金入市，但是我們真正看到固定收益的市場(chǎng)，恰恰是人口結(jié)構(gòu)填補(bǔ)缺口的一個(gè)非常好的環(huán)境，關(guān)鍵是養(yǎng)老金進(jìn)入的垃圾債市場(chǎng)一定是由專業(yè)化的投資者結(jié)合在一起，它的盈利模式不是通過(guò)PE的模式，利用IPO的模式，獲得巨大的收益，而是打造一個(gè)知識(shí)品牌為止，而帶來(lái)投資者的收益。 　　另外一點(diǎn)，我們順著微笑曲線，在制造行業(yè)附加價(jià)值低的時(shí)候，但是這個(gè)低的附加價(jià)值可以通過(guò)我剛才講的世界加工廠的量的擴(kuò)大所帶來(lái)的收益，德國(guó)主要的銀行收入就是來(lái)自兩筆，一個(gè)是息差收入，還有銷售股票的收入，它完全認(rèn)知為自己是靠制造業(yè)吃飯。我們有時(shí)候只看到了美國(guó)模式，卻沒有看到制造業(yè)的德國(guó)模式，這些日本、韓國(guó)的模式這是我們一個(gè)很大的缺口。當(dāng)然創(chuàng)業(yè)市場(chǎng)能夠解決中小企業(yè)融資難，但是目前最大的問(wèn)題就是創(chuàng)業(yè)板，市場(chǎng)的承受能力無(wú)法承受的時(shí)候，創(chuàng)業(yè)板就無(wú)法再講下去，我更加感覺到在創(chuàng)業(yè)板當(dāng)中形成的信息不對(duì)稱的問(wèn)題，可以通過(guò)垃圾債市場(chǎng)這樣專業(yè)化的團(tuán)隊(duì)的介入和我們政府長(zhǎng)期穩(wěn)定資金的介入和監(jiān)管的跟進(jìn)，一定能夠形成企業(yè)家金融市場(chǎng)的模式，也就是說(shuō)這個(gè)金融市場(chǎng)是為企業(yè)家服務(wù)的，更多的不是強(qiáng)調(diào)二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性，更多的是長(zhǎng)期穩(wěn)定的資金。 　　接下來(lái)消費(fèi)金融，就是講微笑曲線的制造業(yè)，當(dāng)它要把生產(chǎn)制造的東西轉(zhuǎn)變?yōu)橘?gòu)買力的時(shí)候，金融照樣可以為它服務(wù)，我們中誠(chéng)信和新世紀(jì)(10.65,0.21,2.01%)在做這樣一個(gè)資信上要發(fā)揮更大的作用，但是還是要講兩種模式，一個(gè)是美國(guó)的模式，一個(gè)是德國(guó)的模式，美國(guó)和英國(guó)的增信覆蓋率達(dá)到了百分之百，不要以為美國(guó)的增信系統(tǒng)給金融創(chuàng)造了很大的麻煩，而是它新創(chuàng)造的次貸，這樣不靠增信而是靠市場(chǎng)管理的新模式，只要把分母做大，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)是可以趨于零的，這是非常成功的，只不過(guò)監(jiān)管對(duì)這樣的東西造成的損失，這個(gè)要加強(qiáng)監(jiān)管，而不是對(duì)這個(gè)產(chǎn)品進(jìn)行扼殺。德國(guó)不需要增信，它是來(lái)自于1千多家的金融機(jī)構(gòu)，銀行的高承諾讓老百姓非常放心把錢在那邊。我們中國(guó)在評(píng)估模式，日本模式已經(jīng)告訴我們，一旦整個(gè)市場(chǎng)出現(xiàn)的抵押資產(chǎn)變現(xiàn)能力無(wú)法實(shí)現(xiàn)的時(shí)候，你再做壓力測(cè)試一點(diǎn)用處都沒有，一旦系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的時(shí)候，是沒有辦法變現(xiàn)的，在這樣的角度下，資產(chǎn)證券化又給我們市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)度深化帶來(lái)了巨大的機(jī)會(huì)。 　　我們?cè)賮?lái)看看政府的資金，美國(guó)的政府資金、養(yǎng)老資金，已經(jīng)在次級(jí)，美國(guó)基本上樓塞固定收益?zhèn)袌?chǎng)。我們今天中國(guó)簡(jiǎn)單的通過(guò)貨幣化、稅收，或者靠資源來(lái)解決資金的問(wèn)題，這是非常有問(wèn)題的，導(dǎo)致了我們非常扭曲的現(xiàn)象。 　　最后一個(gè)，中國(guó)不是在于政府能不能發(fā)債的問(wèn)題，關(guān)鍵是把這個(gè)錢用在哪里的問(wèn)題，我自己認(rèn)為政府的債規(guī)?？梢愿鶕?jù)城市發(fā)展的不同來(lái)設(shè)定，大家都跟歐洲比，我不去比量，只是比資金使用的渠道是完全不一樣的，歐洲使用的渠道是能夠把財(cái)富吞食掉的福利，而我們是形成資產(chǎn)，如果我們的資產(chǎn)真的能夠形成產(chǎn)業(yè)的集聚，形成我們政府稅金的增長(zhǎng)，我們不用擔(dān)心發(fā)債規(guī)模的問(wèn)題，關(guān)鍵的是我們中國(guó)很多發(fā)展的形勢(shì)，在沒有達(dá)到一定收入能力的地方，大量的搞城市化，最后搞成了樓宇化，所以我感覺城投債沒什么問(wèn)題，如果我們資產(chǎn)這方可以帶來(lái)財(cái)富增長(zhǎng)的話，稅收的增長(zhǎng)是一點(diǎn)問(wèn)題都沒有。歐洲跟我們比，德國(guó)都沒有好，關(guān)鍵是如何把我們的資產(chǎn)真正不要讓它死在那邊真正為我們的企業(yè)發(fā)展，為我們的消費(fèi)帶來(lái)方便。 　　微笑曲線的最后端，我們只會(huì)創(chuàng)造財(cái)富，我們不會(huì)管理財(cái)富，所以我們創(chuàng)造的財(cái)富都是美元和歐元，這種委托代理關(guān)系讓我們吃了很大的虧，所以一定要讓人民幣國(guó)際化，提到一個(gè)金融安全的角度。但是這個(gè)當(dāng)中有陷阱有挑戰(zhàn)，美元在很多的時(shí)候這樣的貶值波動(dòng)，很多時(shí)候已經(jīng)應(yīng)該替代它了，但是今天替代美元的機(jī)會(huì)幾乎為零，美元儲(chǔ)備資產(chǎn)的比重，絲毫沒有因?yàn)槊涝馁H值而有任何的動(dòng)搖，貨幣是一個(gè)通行證，大家都習(xí)慣用貨幣的時(shí)候，再換一種方式不能再進(jìn)入市場(chǎng)了，所以要讓人民幣都用起來(lái)，只要便捷性存在在那里了，我們就有優(yōu)勢(shì)。臺(tái)灣現(xiàn)在也希望能夠打造人民幣的市場(chǎng)，已經(jīng)給它簽發(fā)了，可以直接在中銀那邊直接清，我們也感覺到人民幣的機(jī)會(huì)的到來(lái)。這樣人民幣的國(guó)際化對(duì)我們債券市場(chǎng)的流動(dòng)性，對(duì)我們城市的發(fā)展非常的富有空間，所以我周小川提出來(lái)的儲(chǔ)備資產(chǎn)，關(guān)鍵的問(wèn)題就是我們的債券市場(chǎng)能成為承擔(dān)這個(gè)作用，美國(guó)之所以能夠形成今天的儲(chǔ)備資產(chǎn)，別忘了美國(guó)不可撼動(dòng)的債券市場(chǎng)的地位，這點(diǎn)我們需要有很大的發(fā)展。這是全球資金的整個(gè)資產(chǎn)規(guī)模，一定是在債券市場(chǎng)，如果你在債券市場(chǎng)拿不到話語(yǔ)權(quán)，今天談中國(guó)要自己來(lái)管理財(cái)富是不可能的事情。 　　最后一點(diǎn)，今天的債券市場(chǎng)要求的技術(shù)含量特別的高，要把風(fēng)險(xiǎn)在利益當(dāng)中體現(xiàn)，把未來(lái)的財(cái)富在其中體現(xiàn)。關(guān)鍵的問(wèn)題，我們的債券市場(chǎng)還是一個(gè)價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制哪里，另外流動(dòng)性的創(chuàng)造怎么做？第三個(gè)，風(fēng)險(xiǎn)怎么分散？另外一點(diǎn)債券市場(chǎng)因?yàn)槲覀儌且环N委托代理的合約，在債券背后為什么給我這個(gè)利息，為什么會(huì)有這樣的回報(bào)？必須為背后的風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制信息的披露。關(guān)鍵的問(wèn)題就是今天債券市場(chǎng)要比市場(chǎng)更加強(qiáng)烈的信息披露的機(jī)制要完善，否則的話無(wú)法走到底。一個(gè)是請(qǐng)專業(yè)的信息披露機(jī)構(gòu)幫我們披露，不要像三大信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，我相信我們中國(guó)的中誠(chéng)信有非常良好的資信能力，幫助我們把關(guān)債券的信息，使得我們消費(fèi)者投資者免去那些復(fù)雜的技術(shù)環(huán)節(jié)，能夠?yàn)閭倪x擇上有所選擇，當(dāng)然中誠(chéng)信也講過(guò)了，他們的評(píng)價(jià)只是作為參考，投資者自身要有自己的一個(gè)認(rèn)識(shí)，當(dāng)然這個(gè)認(rèn)識(shí)比股票難度大，所以我再三強(qiáng)調(diào)，債券市場(chǎng)是一個(gè)委托代理關(guān)系。最后債券市場(chǎng)一定能夠代理公司治理，如果債券市場(chǎng)只是像股票市場(chǎng)只是圈錢、融資的話，想干什么就干什么，那是要闖大禍的，它最大的功能是有一個(gè)破產(chǎn)的壓力里面，它真的會(huì)倒逼我們的政府把我們的資產(chǎn)提高。 　　我今天就講到這里，謝謝大家。