慢牛的主要標(biāo)志有兩個：一是股價(jià)平均漲幅明顯慢于每股收益平均增幅，因而股市平均市盈率(股價(jià)/每股收益，分子變大慢于分母變大)總是處于相對低位。二是每一輪牛市漲得從容、有耐心，漲得持久而四平八穩(wěn)，但累計(jì)漲幅卻不會過大。這樣的“慢牛”，不僅可以自動分解并吸收消化“市盈率泡沫”，而且投資收益相對穩(wěn)定。

短熊的主要標(biāo)志也有兩個：一是熊市持續(xù)時(shí)間比較短；二是熊市累計(jì)跌幅不會太深。這樣的“短熊”，具有較強(qiáng)的自我療傷及自我恢復(fù)功能，它不會讓投資者產(chǎn)生過于傷心、絕望的感覺。

事實(shí)上，18年來，中國股市的“牛熊交替”規(guī)律基本上可以區(qū)分為兩類模式：1996年以前表現(xiàn)為“快?？煨堋保?996年以后表現(xiàn)為“快牛慢熊”。無論哪一類模式，都與西方成熟市場的“慢牛短熊”大相庭徑、相差甚遠(yuǎn)。在“快?？煨堋被蚴恰翱炫Ｂ堋钡氖袌龈窬窒拢覀兘?jīng)常所能看到的便是“暴漲暴跌”、“大起大落”，一會兒“漲過頭”，一會兒又“跌過頭”。中國股市要想步入“慢牛短熊”的運(yùn)行格局，在“股權(quán)分置改革”完成之后，至少還需邁過三道“坎”或三道“關(guān)”。

一、構(gòu)建多層次的資本市場體系，為國民提供多元化的投資選擇

實(shí)際上，中國證券市場目前只有兩個品種：一個是國債，另一個是股票。其中，國債收益太低，而股票風(fēng)險(xiǎn)太大。在國債與股票之間缺乏最重要的過渡性品種——公司債，目前，中國真正意義上的公司債規(guī)模幾乎可以忽略不計(jì)，更何況，垃圾債（投機(jī)級別公司債）尚未面世，公司債券的真正市場化發(fā)行與定價(jià)可能還有很長一段路要走。

與此同時(shí)，中小板規(guī)模還很狹小，創(chuàng)業(yè)板、融資融券及股指期貨還有待推出，目前中國股市除了單邊做多，根本無法獲利。因此，每逢牛市，投資者總是一哄而上，義無反顧，無人能擋；相反，每逢熊市，投資者則又是一哄而散，一盤散沙，不堪一擊。

很顯然，對于普通的中國城鄉(xiāng)居民而言，他們的投資渠道是極其狹窄的，居民的銀行存款儲蓄經(jīng)常左右為難：國債吧，收益太低，不如存銀行省事；買股票，“取之于股市、還之于股市”，風(fēng)險(xiǎn)太大。因此，投資者的唯一選擇就是：遇牛市就猛賭一把；遇熊市就大撤退、大轉(zhuǎn)移。

因此，中國急需構(gòu)建一個多層次的資本市場體系，包括現(xiàn)貨產(chǎn)品市場和衍生產(chǎn)品市場。在現(xiàn)貨市場中，股票、債券及基金是三大支柱產(chǎn)品；在股市中，既應(yīng)有主板，也應(yīng)有創(chuàng)業(yè)板及場外市場（OTC）；在債市中，既要有國債系列，更要有公司債系列（包括垃圾債券）；在基市中，既要有股票基金，更要有債券基金和貨幣市場基金。同樣，在衍生產(chǎn)品市場上，從低級到高級，從低風(fēng)險(xiǎn)到高風(fēng)險(xiǎn)，我們既要有融資融券業(yè)務(wù)，也要有權(quán)證、股指期貨、利率期貨、股票期貨及股票期權(quán)等產(chǎn)品。

只有多層次的證券市場，才能為居民提供多樣化的投資產(chǎn)品和多元化的投資渠道，從而分散投資、分散風(fēng)險(xiǎn)；只有多層次的證券市場，才能有效分流銀行存款儲蓄，進(jìn)而促進(jìn)儲蓄向投資的有效轉(zhuǎn)化，降低過高的國民儲蓄率。

二、推進(jìn)股市的“市場化”改革，革除“政策市”的痼疾頑癥

發(fā)達(dá)股市大多都是歷史悠久、成熟規(guī)范的國際投資市場，它們不僅有著一個股票供求相對均衡的市場，而且更有一個市場化的發(fā)行市場。因此，在“均衡市場”格局下，無論遇到牛市或熊市，它都表現(xiàn)得相對鎮(zhèn)定從容，既不會漲過頭，也不會跌過頭。

相反，中國股市還是一個只有18歲的新興市場，并處在快速成長之中，由于發(fā)行市場存在明顯的非市場化行為，比方，上市指標(biāo)的稀缺性與計(jì)劃配給，以及新股發(fā)行價(jià)格的人為限制，如此等等，導(dǎo)致市場供求的長期失衡。

正是由于中國股市尚未真正完全市場化，因此，政府不得不包辦甚至過多地干預(yù)市場，這樣，也就形成了中國特有的“政策市”（股市）。在股市節(jié)節(jié)攀升、瘋狂暴漲時(shí)，股民個個開心、人人得意，機(jī)構(gòu)與基金更是趁機(jī)渾水摸魚，當(dāng)政府苦口婆心、反復(fù)提醒“股市有泡沫、買者自負(fù)”的時(shí)候，人們絲毫不予理睬，而且投機(jī)往往更加瘋狂；當(dāng)股市泡沫大到無法容忍時(shí)，政府不得不出面調(diào)控打壓，以期穩(wěn)住市場。

然而，一旦牛市走到盡頭，熊市正式開始節(jié)節(jié)下滑，這時(shí)，即便不是政府的責(zé)任，機(jī)構(gòu)和媒體都會立即以種種借口和“大帽子”要挾、綁架政府救市，股民更會不依不饒，埋怨政府及相關(guān)監(jiān)管部門，這一景象完全形同小孩鬧脾氣。于是，政府經(jīng)不住輿論的“威脅與恐嚇”，出于社會穩(wěn)定與安定團(tuán)結(jié)的考慮，政府又不得不施展一切手段“救市”，以期穩(wěn)住市場，不讓它過快下跌。